受思索的瓶起子启发，我从“两低一高”开始寻找投资线索：低市盈率、低市净率、高股息率。这次在 A 股和港股里，把门槛设为正市盈率不超过 8 倍、市净率不超过 0.8 倍，并要求保守估计的未来一年普通现金股息率达到税前 8%。
问题也随之变得具体。去年分得多的公司，明年凭什么还能分？
便宜的数字，可能来自同一件事
市盈率是在拿价格与利润比较，市净率是在拿价格与账面净资产比较，股息率则把分红与价格比较。它们看起来各管一件事，却都包含同一个股价。
假设股价跌了一半，利润、净资产和过去的分红都没变，市盈率和市净率就会减半，历史股息率则翻倍。三个指标同时变得诱人，可能只是股价跌了，并没有多出三份证明公司值得买的证据。
而且，这几个分母也需要检查。利润可能处在行业最赚钱的年份，净资产可能包含收不回来的应收款，去年的分红可能来自卖掉一栋楼。价格便宜到什么程度，要先弄清它对应的东西还值多少。
所以我用这些数字缩小研究范围。它们容易把成熟、资产较重、增长预期较低的企业筛进来，但不能替我判断生意。
同一口径下，5 倍市盈率、40% 派息率，正好对应 8% 股息率。不过公司还能不能赚到这笔利润，赚到之后能不能继续分出四成？
公司收到的钱，不全是股东能拿走的钱
假设我们买的是一家经营公路的公司。车经过收费站，公司就收到钱。但路面会损坏，桥梁要维护，贷款要付息。若还有已经开工、无法轻易停下的新路，建设资金也得准备。
把收到的钱全部分掉，今年的股息率会很好看，明年的生意却可能维持不下去。要估计分红，得先算这门生意必须留下多少钱。
这也是为什么利润不能直接当作可分的钱。会计上已经确认的收入，客户未必已经付款；账上计提的折旧，也未必等于未来修路、换设备实际要花的钱。维护开支没披露清楚时，我宁可先用总资本开支作保守参照，也不能把未知的支出当成零。
对一般非金融企业，可以从经营现金流减资本开支开始，再核对租赁付款、利息、必要偿债和现金储备。已经包含在经营现金流里的营运资金变动或利息，不重复扣除；具体分类以财报及附注为准，可参照现金流准则资料。
余下的现金还要能到达普通股股东手里。子公司的钱能否上划，公司有没有可分配利润，管理层愿意分多少，都影响实际分红。单看合并报表上的现金余额，还不能得出答案。
银行和租赁公司需要换一种看法。它们把钱借出去，现金会减少；把贷款收回来，现金会增加。仅凭现金流正负，很容易把业务扩张误判为变坏，把业务收缩误判为变好。此时要看借款人是否还得起、损失准备是否充分，以及公司自己的资本和融资是否撑得住。
至少把三年的盈利、现金流和分红放在一起，周期行业还要看更长。某一年集中收到补贴，或推迟付给供应商的钱，都可能让当年的现金格外好看，却不能每年重来。
再往上追，客户的钱从哪里来
公路收费来自车主，车主的钱来自工资或经营收入。公司的生意并不止于收费站，它接在更长的付款关系里。
这与 一笔开支，就是另一笔收入 是相通的。我的分红是公司的支出，公司的经营收款又是客户的支出。判断前一笔钱能否持续，往往得追问后一笔钱从哪里来。
假设一家公用事业企业的地方客户迟迟不付款，企业应收账款不断增加，只能借短债维持周转和分红。此时，稳定派息同时依赖客户最终付得起、银行继续借得出。“有政府背景”回答不了这两个问题，还得检查客户的财政收入、收费来源和债务到期安排。
债权经济学投资框架 中的“最终甲方”和“债务能否自偿”，就在这里落到了公司研究上。借来的钱若建成能持续收费的资产，回款又能匹配还款安排，融资可以支持生意；如果旧账只能靠下一笔借款撑住，融资一收紧，压力就会传到股息。
股票仍是权益，股东没有固定收息的债权。宏观上看，很多公司风险都可能一样。几家公司分别做租赁、基建和物流，却共同依赖同一地区的信用扩张，放在一起未必分散了多少风险。
认知要走到哪一步，才足以指导行动
分红预测仍包含基本面判断，仓位、调仓和卖出规则尚未补齐，因此目前是量化筛选加基本面研究，还不是经过验证的完整交易策略。
如果只写“客户付款能力变差”，下一次财报出来，我还是不知道该不该改变判断。得指出账龄、回款周期或客户收入发生了什么变化，到了什么程度就剔除这家公司。“分红有保障”也一样，要算出必要投入之后还剩多少，并写明什么情况会推翻这个估计。
如果一条认知始终落不成可以量化、执行和复查的规则，说明我对它的理解还不够，研究也还不够科学。 每次财报发布都应该是一次事件触发，触发这个“量化”任务扫描。